今年的 IPO 市场，活脱脱一部现实版《疯狂的石头》。蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬先后登场杨帆配资，如今沪上阿姨也顺利通过港交所聆讯挤上牌桌，靠一碗下沉市场的"现制奶茶"，硬生生从"红海"里蹚出了一条上市路。
图源来自沪上阿姨官方
这家主攻下沉市场的品牌，凭借加盟模式将门店网络从 2022 年底的 5,307 家扩张至 2024 年底的 9,176 家，2024 年 GMV 超 107 亿元，增速领跑行业。
但光环之下隐现隐忧。单店每日平均交易额持续下降，2024 年上半年为 3764 元，加盟商对成本分摊机制的争议持续发酵，而行业整体单店 GMV 也已连续两年下滑。当资本热潮退去，这场依靠加盟跑马圈地的增长游戏，能否支撑起二级市场的估值想象？
加盟驱动"万店神话"背后，规模与效率在博弈
回顾来看，沪上阿姨的崛起，本质上就是一部加盟模式的扩张史。
天眼查数据显示，沪上阿姨的门店网络在短短三年间实现大幅跃升。截至 2024 年底，其门店总数达 9,176 家，其中 99.7% 为加盟店，覆盖全国 300 多个城市，三线及以下城市门店占比超 50%。
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门店持续扩张的同时，营收也在同步攀升。招股书显示，2021 年、2022 年以及 2023 年，营收分别为 16.4 亿元、21.99 亿元和 33.48 亿元，2022 年及 2023 年同比增速分别为 34% 和 52.3%；2024 年全年实现营收 32.85 亿元。
商品交易总额（GMV）方面也呈现稳步增长态势。2022 年 GMV 为人民币 60.68 亿元，2023 年增至 97.32 亿元，同比增长 60.4%；2024 年再升至 107.36 亿元，同比增长 10.3%。
只是，持续加剧的行业竞争也带来了不小的挑战，2024 年平均单店 GMV 由 2023 年的 155.9 万元下滑至 137 万元。可见，GMV 增长的同时也在分化。
此外，沪上阿姨的加盟商生态也逐渐呈现其脆弱性。尽管多数加盟商开设了多家门店，但闭店率仍在持续攀升。
华安证券研报数据显示，沪上阿姨 2023 年闭店率为 7.7%，高于其他茶饮主流品牌。仅 2024 上半年关闭的加盟店数量就有 531 家，占总门店（2024 上半年门店总数为 8980 家）的 6%。
加速扩张之余，与蜜雪冰城横向对比，沪上阿姨还有一个短板——供应链自主性。
蜜雪冰城可以做到核心原料自产，同时采购网络覆盖全球六大洲。以同类型、同质量的奶粉和柠檬为例，蜜雪冰城 2023 年的采购成本较同行业平均分别低约 10% 及 20% 以上。而沪上阿姨依赖第三方供应商和仓储，冷链覆盖率不足，导致成本控制能力较弱。
整体来看杨帆配资，沪上阿姨以加盟模式为引擎，在三年内狂奔出近万家门店的规模神话，但其高速扩张的背后，是单店效率下滑、闭店率攀升与供应链短板的隐忧。
与此同时，门店密度增加稀释单店利润，加盟商盈利空间被挤压，反映出下沉市场的"规模陷阱"，而其与蜜雪冰城的供应链差距也在进一步削弱其价格竞争力。
面对单店收入缩水、闭店率攀升、供应链差距的多重夹击，沪上阿姨的"加盟"故事正面临严峻考验。
成本优化与风险并存，盈利能力坐"过山车"
当规模扩张从"加速度"变为"惯性滑行"，沪上阿姨亟需证明，其引以为傲的加盟模式能否真正跨越效率与风险的鸿沟。
从盈利情况来看，沪上阿姨的财务数据呈现明显的波动性。2023 年净利润同比激增 159.5% 至 3.88 亿元，得益于毛利率提升与成本优化。但到 2024 年又重新下滑至 3.29 亿元，主因源于股份支付开支增加及营销费用上升。
不过，其非国际财务报告准则下的调整后净利润仍实现增长，由 2022 年的 1.54 亿元升至 2024 年的 4.18 亿元，显示出盈利质量改善。
这一指标虽显示盈利质量改善，但长期仍需解决单店效率下滑的根本问题。
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具体来看，2021 年、2022 年、2023 年度和 2024 年上半年，该公司的毛利率分别为 21.8%、26.7%、30.4% 和 31.3%，最新毛利水平与蜜雪冰城、古茗旗鼓相当，这得益于规模化采购与轻享版低价产品的成本压缩，成本优化已经取得成效。
然而杨帆配资，收入结构却存在一定失衡。2024 年，虽因设备销售收入减少致使总收入下滑 1.9%，但其核心的原材料（如食材、包装）销售收入仍保持增长，由 25.15 亿元增至 25.48 亿元，同比增长 1.3%，反映出门店扩张带来的需求支撑。
横向对比来看，奈雪 2024 年上半年经调整净亏损 4.38 亿元，而沪上阿姨的加盟模式更具抗风险性；但古茗通过"供应链 + 加盟商"的飞轮效应，实现经营利润率达 20.2%，远超行业均值，也侧面反映出沪上阿姨在精细化运营上的差距。
总体来看，尽管沪上阿姨的毛利率提升至 31.2% 的行业高位，但收入结构失衡表明，过度依赖加盟商采购的商业模式存在脆弱性。
或许，沪上阿姨的差距不仅在于供应链效率（冷链覆盖率、仓储密度），更在于未能形成"规模扩张→成本降低→利润反哺生态"的闭环。
若无法突破这一瓶颈，下沉市场的低价冲锋或将沦为"赔本赚吆喝"——门店越多，单店利润越薄，加盟商流失风险越高。
下沉市场"生死局"，低价策略与供应链攻坚战在即
当盈利能力的波动暴露出增长模式的内生矛盾，沪上阿姨的下沉市场战略正面临双重拷问。既要通过低价策略抢占市场份额，又需承受供应链薄弱带来的成本压力。
目前来看，沪上阿姨未来仍将长期增长押注于三线及以下城市，但在"只有更卷没有最卷"的茶饮市场，其下沉战略无可避免的面临两大核心挑战。
一是低价产品的规模困境。2024 年 3 月，沪上阿姨"輕享版"品牌概念升级至 2.0 版本，并正式对外发布"茶瀑布"，进一步捕捉下沉市场。
该系列主要以单品平均售价 9 元的低价策略辐射三线及以下市场。在沪上阿姨看来，"轻享版"能够为消费者提供更具性价比的选择，帮助其成功打入低线城市。
但招股书显示，截至 2024 年底，轻享版 GMV 总计为仅 1.71 亿元，占总 GMV（107.3 亿元）不足 2%，尚未形成由点及面的规模效应。
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此外，蜜雪冰城凭借极致低价（均价 6 元）在下沉市场占据绝对优势，沪上阿姨需在价格与品质间找到平衡点。
二是供应链升级的紧迫性。截至 2024 年 6 月末，沪上阿姨共有 12 个大仓储物流基地、4 个设备仓库、8 个新鲜农产品仓库和 16 个前置冷链仓库，但其中有 3 个大仓储物流基地和所有前置冷链仓库均由独立第三方营运。
对比来看，2021 年至 2023 年，古茗仓到店的平均物流成本低于 GMV 总额的 1%，同期行业的平均水平约为 2%。由于古茗已构建有业内最大规模的冷链仓储，使得其可以用短保质期的鲜果、茗茶、鲜奶，制作门店菜单中的绝大部分饮品。
尽管据招股书披露，沪上阿姨的 IPO 资金将优先用于供应链能力、数字化能力与仓储扩建等方面，但短期内想要扭转第三方依赖局面难度不小。
而且，随着消费者转向低糖、养生茶饮，沪上阿姨还需加速产品创新。此外，蜜雪冰城、茶百道、霸王茶姬等品牌持续在海外扩张寻求增量，沪上阿姨若想稳住自身在中价现制茶饮市场的领先地位，探索东南亚等新兴市场也需身体力行。
结语
沪上阿姨的 IPO 征程，是新茶饮行业狂飙时代的缩影——用加盟模式撬动万店规模，却在效率与成本的钢丝上艰难平衡。
三年狂奔近万家门店、GMV 破百亿的"神话"背后，单店 GMV 缩水至 137 万元、闭店率攀升至 6%、供应链第三方依赖等隐患逐渐浮出水面。
当低价策略撞上蜜雪冰城的" 6 元堡垒"，轻享版 GMV 不足 2% 的尴尬，暴露了下沉市场"以价换量"的失效风险；而冷链覆盖率不足、物流成本高企，则让规模效应难以兑现为利润护城河。
然而，对于沪上阿姨而言，真正的考验或许不在敲钟之时，而在钟声散去后——如何用供应链革命重构增长逻辑，用产品创新打破内卷困局，才是其从"疯狂扩张"走向"理性繁荣"的关键一跃。
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